7月底以來，國際原油價格持續(xù)回落，其中NYMEX WTI原油期貨活躍合約10月合約從年內(nèi)高點74.77美元/桶回落至65美元/桶附近。我們認(rèn)為隨著全球Delta變異病毒的蔓延，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭將放緩，原油需求回升勢頭將中斷，而供應(yīng)則會繼續(xù)回升。中國實施“雙碳”政策下，原油進(jìn)口需求降溫。另外，美聯(lián)儲削減QE帶來的流動性收緊預(yù)期，對原油市場也構(gòu)成壓力。

Delta變異病毒的蔓延將影響原油需求

美國方面，在Delta變異病毒的傳播下，美國多日單日新增新冠病例超過10萬，多州新冠住院患者激增，一些州和城市恢復(fù)了口罩要求和其他限制。另外，高通脹也拖累美國消費增速回落，從而影響美國的原油消費。

據(jù)美國能源信息署（EIA）發(fā)布的數(shù)據(jù)，2020年，美國石油消費量降至1810萬桶/天，為25年來最低水平。美國各地的封鎖和其他遏制新冠疫情的措施是石油消費下降的主要原因，特別是在運輸行業(yè)，汽油、柴油和航空燃料的消費大幅下降。作為美國消費最多的石油產(chǎn)品，汽車汽油消費量去年下滑14%至800萬桶/天，為1997年以來最低水平。去年，汽油在美國石油消費總量中所占的比重高達(dá)44%。運輸部門占汽車汽油消費的96%，工業(yè)和商業(yè)部門消費其余部分。

此外，Delta變異病毒目前正在亞洲地區(qū)大范圍傳播。主要亞太國家都遭遇病毒侵襲，以韓、日、澳三國為例，三國過去一個月確診人數(shù)以倍數(shù)增加，從而使得亞洲地區(qū)原油需求短期將受到?jīng)_擊。

由于Delta變異病毒傳播沖擊主要石油消費國的需求，國際能源署（IEA）在最新的月度報告中大幅下調(diào)今年剩余時間的全球石油需求預(yù)期，將今年下半年的需求預(yù)期下調(diào)逾50萬桶/日，同時預(yù)計2022年將出現(xiàn)新的過剩。

從原油需求數(shù)據(jù)來看，截至2021年二季度末，全球原油需求并沒有恢復(fù)到疫情前水平。2020年上半年疫情期間，許多海上浮艙儲油，導(dǎo)致原油價格一度跌至負(fù)值。直到2021年上半年，才逐步消化了這些海上浮動油庫，并使得美國原油商業(yè)庫存回到疫情前的水平。數(shù)據(jù)顯示，截至8月6日，美國原油商業(yè)庫存為4.39億桶，與疫情前的4.4億桶相差無幾。另外截至2021年4月底，OECD原油庫存為44.6億桶，疫情前約為44.1億桶。

“雙碳”政策將導(dǎo)致中國原油需求降溫

一方面，經(jīng)濟(jì)增速放緩，尤其是工業(yè)和汽車用成品油需求回落導(dǎo)致中國原油進(jìn)口自2021年4月以來連續(xù)4個月負(fù)增長。萎縮的這部分量主要是在民營煉廠。今年4月，中國政府首次對民營煉廠進(jìn)行排查，發(fā)現(xiàn)有民營煉廠存在利用進(jìn)口配額原油進(jìn)行交易的行為，包括將配額賣給未注冊加工進(jìn)口原油的企業(yè)。對此，中國政府減少了6月發(fā)放的第二批配額，并削減了原油進(jìn)口。數(shù)據(jù)顯示，2021年第二批原油非國營貿(mào)易進(jìn)口配額為3524萬噸，相比去年第二批的5388萬噸大幅下降35%。

在碳中和、碳達(dá)峰的政策背景下，中國正致力于降低石化燃料的占比。在碳中和的愿景下，未來中國能源結(jié)構(gòu)中，新能源的比例將不斷擴(kuò)大，石化企業(yè)將致力于開發(fā)天然氣和氫能源替代石油消費。

未來原油供應(yīng)恢復(fù)“多點開花”

首先，OPEC減產(chǎn)規(guī)模會不斷縮減，并最終解除減產(chǎn)協(xié)議。OPEC+此前在2020年5月1日開始實施歷史性減產(chǎn)，減產(chǎn)規(guī)模從2020年5月至6月的970萬桶/日，逐步縮小為580萬桶/日。7月18日的部長級會議上，主要產(chǎn)油國終于就增產(chǎn)計劃達(dá)成一致，OPEC+同意阿聯(lián)酋新的原油減產(chǎn)基線為350萬桶/日，將沙特和俄羅斯的基準(zhǔn)石油產(chǎn)量調(diào)整為1150萬桶/日。其他OPEC+成員也獲得了新的減產(chǎn)基準(zhǔn)，伊拉克和科威特的產(chǎn)量基線分別提高15萬桶/日，總基線增幅將為163萬桶/日，并力爭到2022年9月全面結(jié)束減產(chǎn)。

據(jù)OPEC月報數(shù)據(jù)，7月，OPEC原油產(chǎn)量已經(jīng)升至2665.7萬桶/日，去年5月達(dá)成減產(chǎn)協(xié)議后，去年6月OPEC原油產(chǎn)量一度下降至2224.3萬桶/日，當(dāng)前OPEC原油產(chǎn)量已經(jīng)較去年低點回升了19.8%。

其次，值得注意的是伊朗會不會重返國際原油市場。2021年6月18日的伊朗大選，伊朗保守派萊西高票當(dāng)選新一屆總統(tǒng)，伊朗有望重返核協(xié)議談判。一旦伊朗重返國際原油市場，那么中東地區(qū)原油供應(yīng)又將增添一個重要力量。數(shù)據(jù)顯示，2021年7月，伊朗原油產(chǎn)量為248.5萬桶/日，在高峰期一度達(dá)到380萬桶/日。

美國頁巖油產(chǎn)出也出現(xiàn)復(fù)蘇跡象。根據(jù)能源服務(wù)公司貝克休斯公布的數(shù)據(jù)，8月13日當(dāng)周美國活躍石油鉆機(jī)數(shù)增加10座，至397座，為2020年4月以來最多，去年同期一度下降至172座。OPEC最新月報預(yù)計，美國頁巖油產(chǎn)量在2021年萎縮后，2022年將增加56萬桶/日，比上月的預(yù)測高出6萬桶/日。

最后，我們認(rèn)為美聯(lián)儲Taper的步伐越來越近，這將導(dǎo)致美元流動性收緊，從而導(dǎo)致原油的投資需求降溫。在此前美聯(lián)儲議息會議上，美聯(lián)儲在暗示經(jīng)濟(jì)尚未取得重大進(jìn)展的同時，不會放任通脹持續(xù)遠(yuǎn)高于2%，這意味著如果9月美聯(lián)儲可能不得不行動，原因在于4月以來美國核心CPI持續(xù)高于2%之后，美國平均通脹率已經(jīng)逼近3%了。從歷史情況來看，例如2018—2019年，全球原油過剩量竟占消費量的6%左右，但是原油價格還是大幅下滑，主要是美聯(lián)儲加息下的貨幣收緊效應(yīng)。

微型原油期貨有助于靈活管理頭寸

我們認(rèn)為未來國際原油市場供需或逆轉(zhuǎn)，尤其是去庫存可能轉(zhuǎn)變?yōu)槔蹘?，這將導(dǎo)致油價存在一定的下行風(fēng)險，投資者可以運用芝商所新推出的微型WTI原油期貨（MCL），或者上期能源原油期貨對沖風(fēng)險。芝商所的WTI原油期貨是全球流動性最高的原油合約之一，但是對一些活躍的小投資者來說，WTI原油期貨的保證金要求往往過高，因此主要被用作機(jī)構(gòu)的對沖工具。芝商所在7月中推出微型WTI原油期貨，合約規(guī)模只有基準(zhǔn)WTI期貨合約的十分之一，可以滿足投資者較低的保證金需求，獲得與傳統(tǒng)WTI期貨相同的價格發(fā)現(xiàn)功能。

芝商所數(shù)據(jù)顯示，微型WTI原油期貨在首20個交易日的交易量已突破100萬張合約，其中29%的交易量是在非美國交易時間進(jìn)行的，可見這個新產(chǎn)品的流動性實在不容忽略。在基準(zhǔn)WTI原油期貨的基礎(chǔ)上，現(xiàn)在又多了微型WTI原油期貨，對于管理原油風(fēng)險敞口，投資者可以按需要選擇最符合投資目標(biāo)的合約規(guī)模，并在市場狀況出現(xiàn)變化或需求旺季臨近時交換頭寸，操作起來就更加精確和靈活了。