在OPEC+減產加劇全球供需緊張的背景下，衍生品市場多頭勢如破竹，Brent原油價格周二突破95美元/桶，創(chuàng)近11個月新高。本輪油價上行是在全球供需進一步趨緊的背景下產生的。在沙特和俄羅斯聯(lián)合宣布將自愿減產延長至年底后，全球原油庫存四季度將進一步下降。按照本月IEA、EIA、OPEC三大機構月報對原油供需的評估綜合來看，下半年全球去庫速度在150萬桶/日以上，年末庫存可能低于去年低點，近月合約仍可能進一步上探，沖擊100美元/桶重要關口，高油價極大增加了基本面的不穩(wěn)定性。隨著原油期貨大幅走高，越來越多的交易員和分析師重新開始討論油價何時重回100美元/桶。

　　原油市場供需錯配預期加大

　　供給端：沙特與俄羅斯延長減產，全球油市供應趨緊

　　鉆井是指利用專門設備以建立地面與地下油井通道的工程，方便將地下油氣沿輸油管道采集到地面并加以利用，鉆井可以簡單看作產線。

　　頁巖油的生產過程需要3—4個步驟，周期在6—9個月，具體步驟為：第一步為前期勘探，其中包括申請土地許可證等，大約需要5個月。第二步在勘探完成后，從開始鉆井到生產1.5—2個月。鉆井完成后，可以形成完井或庫存井（DUC）。其中，完井指的是鉆井后經過套管、水泥固定、射孔、壓裂、生產測試等一系列工序后轉化為可產油的井口；而庫存井是指鉆井后暫時封存成為已鉆未完成鉆井。另外，庫存井轉化為完井的周期約為5個月，而庫存井一旦超過2年未使用將成為廢井或無效井。

　　EIA每個月會發(fā)布月度美國鉆井生產率報告，其中關于油井數(shù)有三個比較重要的指標，分別是新鉆井數(shù)、完井數(shù)、未完井數(shù)。新鉆井數(shù)為新打造的油井數(shù)量，完井數(shù)為本期被榨干、出不了油的油井，未完井數(shù)為目前仍可出油的井。

　　美國原油增產主要依賴兩個核心因素：鉆井規(guī)模的擴張與生產技術迭代帶來的單井效率改善。通過歷史數(shù)據(jù)回測，美國原油產量與鉆井數(shù)量高度相關，產量的擴張期往往對應新增鉆井數(shù)與完井數(shù)的上升期，指標間關聯(lián)性較強。自2016年以來，經歷低油價周期后，頁巖油企業(yè)致力于加大技術投入，提高了單井生產的最大產量，而完井增速有所放緩。

　　鉆井結構方面，在高景氣期間完井數(shù)通常由新鉆井數(shù)貢獻，而低景氣時期依賴于未完井的釋放。一般情況下，可將頁巖油鉆井活動分為擴張期、收縮期和恢復期。

　　自2020年以來，隨著油價探底逐步反彈，美國油企開采油井意愿增強，新鉆井、完井數(shù)隨油價同步走高。2022年下半年以來，由于市場對經濟衰退擔憂加劇，上游油企投資意愿逐漸趨弱，新鉆井數(shù)從2022年中高點逐步回落，至最新一期美國區(qū)域內油井完井數(shù)為932個，約為疫情前水平七成；新增鉆井為927個，仍低于疫情前水平569個。

　　另外，從貝克休斯美國活躍鉆機數(shù)指標也可得到進一步佐證，該指標可側面反映上游投資的意愿，因為產油離不開油井，而鉆油井離不開石油鉆機。原油鉆機數(shù)與新鉆井數(shù)走勢高度相關，且鉆機數(shù)為新鉆井數(shù)的先行指標。根據(jù)最新一期數(shù)據(jù)，截至9月8日，美國活躍原油鉆機數(shù)為513臺，連續(xù)三周鉆機數(shù)水平處于今年以來的最低值。

　　從結構上看，2022年隨著新增鉆井的回歸，DUC的釋放速度逐漸趨緩，且在完井數(shù)的占比也持續(xù)下滑，最低下降至2022年6月的4％。然而，在2023年一季度后，一方面，新增鉆井數(shù)逐漸自年內高點回落。另一方面，庫存井也逐步消耗至歷史低位，且下降斜率趨緩，意味著后市庫存井所提供的石油產量或相當有限，疊加新增鉆井規(guī)模不高，后期美國原油產量供給彈性或相對有限。盡管最新一期美國原油產量已提升至年內高點1280萬桶/日，然而產量增加的原因依賴于今年一季度新增鉆井數(shù)量的提高，經歷投產周期而兌現(xiàn)到近期的增量。目前新增鉆井數(shù)量處于下滑趨勢，且新增鉆井不足以覆蓋完井，反映了短期內產量增長緩慢的現(xiàn)實。

　　2020年疫情期間，美國油企為控制生產成本，選擇減少鉆井數(shù)量、提高單井效率的生產模式，優(yōu)先開發(fā)DUC以及品質優(yōu)異的井口。峰值出現(xiàn)在2020年年末，二疊紀盆地平均單井產量1544桶/日，然而目前的單井產量已回落至今年5月最低點1055桶/日左右，僅比疫情前水平高100桶/日，增產動能短期內大幅改善較為困難。

　　OPEC近日公布了最新一期月報，證實了此前市場預測的300萬桶/日的供應缺口。盡管存在高利率和高通脹等不確定性因素，但主要經濟體的表現(xiàn)好于預期，令OPEC維持了對2023年與2024年全球原油需求強勁增長的預測。OPEC月報顯示，2023年、2024年世界原油需求預計將分別增加244萬桶/日和225萬桶/日，旅游業(yè)、航空旅行和駕車出行的復蘇支撐需求。

　　另外，盡管美國對伊朗的制裁仍在繼續(xù)，但受伊朗產量復蘇推動，8月OPEC石油產量增加22萬桶/日，至2756萬桶/日，增產主要來自伊朗的增量，為20萬桶/日。目前OPEC剩余產能持續(xù)上升，且主要集中于中東產油國。具體而言，60%的剩余產能集中于伊拉克及沙特，若考慮受制裁的伊朗和委內瑞拉兩國短期內解禁的可能性，兩國大約可釋放150萬桶/日的產量。

　　EIA短期能源展望同樣基于沙特減產行為，預計四季度全球原油庫存將繼續(xù)下降20萬桶/日。另外，EIA進一步上調油價目標近2美元/桶，預計Brent原油價格四季度將到93美元/桶。同時，EIA小幅上調了2023年全球原油需求增速預期為181萬桶/日，前期預期為176萬桶/日。

　　需求端：整體消費水平尚可，但高油價抑制作用明顯

　　我國7月原油加工量6313萬噸，同比增加19%，加工量回升顯著。8月，我國進口原油5280萬噸，同比增加31%；國內成品油消費增速有所恢復，其中汽油消費表觀增速約為20%，汽車出行以及航空活動恢復明顯。隨著國內原油和成品油配額的下放，如果能夠實現(xiàn)充分利用，國內燃料需求或進一步增加。

　　美國用油高峰逐步消退，但供需整體或維持緊平衡狀態(tài)。二、三季度屬于夏季用油高峰旺季，美國庫存的周期性下降會對原油市場形成利好支撐。今年夏天，美國需求相對平緩，但考慮后續(xù)美國產量增量有限，供需或仍處于緊平衡當中，需持續(xù)跟蹤后續(xù)美國市場供需平衡狀態(tài)對油價的影響。

　　印度原油市場經濟景氣度逐步復蘇。OPEC最新月報預計印度地區(qū)四季度的原油需求量可達550萬桶/日，為年內最高水平，比三季度提升約29萬桶/日。由于受到降雨及國內通脹影響，最新一期印度月度需求量有所趨緩，然而觀察其經濟指標，印度服務業(yè)PMI已達到62.3，為年內高點，對下游成品油需求尤其是汽油需求的支撐力度較為明顯。對于印度后續(xù)原油需求量，其市場景氣度仍處于相對樂觀狀態(tài)，航空市場逐步復蘇，疊加政府扶持當?shù)刂圃炱髽I(yè)以刺激經濟修復動能，航空業(yè)需求后市或逐步復蘇，從而支撐原油需求量。

　　油價：沖高之旅仍在持續(xù)，警惕價格高位的額外風險

　　目前油價持續(xù)大漲，短期市場對油價看漲情緒仍在升溫，Brent原油價格不斷刷新高點，并突破95美元/桶關口。油價漲勢主要基于沙特減產至年底帶來的供應緊張局面，原油繼續(xù)獲得投機資金的做多配置。因減產帶來的持續(xù)供應缺口明顯，權威機構不斷上調油價目標，投資者也不斷調整預期價位。目前來看，越來越多的觀點認為油價有機會上沖甚至突破100美元/桶。

　　摩根大通最新研報認為，全球經濟面臨的一個重大風險——石油供應削減“尚未結束”，這可能導致油價高達120美元/桶。如果這種情況在未來幾周發(fā)生，其后續(xù)效應將是“2023年四季度全球經濟將放緩至近乎停滯的狀態(tài)”。

　　華爾街日報文章稱，油價幾乎不間斷地上漲，已將布倫特原油推高至近100美元/桶，給各國央行抗擊通脹帶來了新的挑戰(zhàn)。許多分析師預計原油價格將繼續(xù)上漲，這將導致燃油價格上漲、通脹加劇，并可能導致利率上升。預計美聯(lián)儲將維持利率不變，同時為進一步加息敞開大門。

　　需求方面，國內成品油需求表現(xiàn)尚可，海外需求表現(xiàn)不斷復蘇，疊加沙特與俄羅斯此次的新一輪聯(lián)合減產，全球油市后期出現(xiàn)供需錯配的預期愈來愈大，從而支撐油價走出連續(xù)兩個月的漲勢。然而，油價升至年內高點同樣也會導致后期不確定性因素增加。一方面后續(xù)高油價對需求端的抑制將更加明顯，目前來看對明年原油市場預期謹慎的機構、有賣出套保意向的企業(yè)同樣也在增加。觀察海外成品油裂解價差走勢可以發(fā)現(xiàn)，汽柴油裂解利潤持續(xù)走低與油價走高產生了背離，顯示下游對原油成本上移的接受程度仍存障礙，因此，需求后續(xù)變化值得重點跟蹤。

　　另一方面油價若持續(xù)維持在高位，美聯(lián)儲對于加息的預期勢必再次上升，目前美元指數(shù)與10年期美國國債雙雙走高，或成為抑制油價上行的核心因素。整體而言，短期內油價的沖高之旅仍在持續(xù)，強勢格局暫時仍難以撼動，投資者在順勢參與同時，需高度關注油價高位所產生的額外風險。（作者單位：恒泰期貨）

　　分析人士：關注去庫情況

　　近幾個交易日，Brent和WTI原油價格雙雙站上90美元/桶，Brent原油價格更是在周二突破95美元/桶。

　　“沙特延長額外減產至年末，年內供應緊缺預期難證偽，是催生近期原油價格漲勢的主因?！眹栋残牌谪浹芯吭焊呒壏治鰩熇钤菩癖硎?，按照本月IEA、EIA、OPEC三大機構月報對原油供需的評估綜合來看，下半年全球去庫速度在150萬桶/日以上，年末庫存可能低于去年低點，近月合約仍可能進一步上探，沖擊100美元/桶重要關口，但高油價極大增加了基本面的不穩(wěn)定性。

　　創(chuàng)元期貨原油研究員金蕓立認為，近期油價走強主要因為現(xiàn)貨端全球石油庫存下滑，預期端沙特、俄羅斯延長減產至年底，季度供需缺口有望擴大，現(xiàn)實與預期的雙重影響下，供給端給油價強支撐。雖然需求表現(xiàn)相對平淡，但是基本面仍維持強勢。對于后市，金蕓立認為，短期在宏觀因素擾動有限的背景下，油價仍存在上行動力。歷史上在去庫的季度內，油價大概率保持上漲態(tài)勢，但受制于供給端預期已經有所兌現(xiàn)，沙特一次性延長減產至年底，留給市場期待更多供給端利好的空間受限。且高油價壓力下，歐美地區(qū)通脹回升壓力加大，油價百元關口存在較大壓力，能否突破需關注去庫情況，以及管理基金的持倉變化。

　　申銀萬國期貨能源高級分析師董超表示，決定商品價格有兩方面因素：價值和情緒。從價值的角度來看，目前全球供需格局偏緊，但連續(xù)3個月上漲的油價已經體現(xiàn)了這一情況，后期市場將進入季節(jié)性的需求淡季，同時，短期內市場沒有可預見的利好消息出現(xiàn)。供應端，OPEC的減產已經延期到年底，在這之前很難相信沙特會在目前油價基礎上進行更大幅度的減產，伊朗的產量半年多已經增加了40萬桶/日，而這種產量增加是永久性的。美國的產量數(shù)據(jù)出乎意料連續(xù)增加，市場卻并沒有對其有任何反饋。需求端，美國宏觀經濟很難有大的改善，美國即使已經很難再釋放儲備庫存，但其仍然可以通過放松對委內瑞拉制裁的方式增加供應。因此，油價在沙特阿美IPO前很難大幅下跌，但繼續(xù)上漲的動力已經不足。不過，目前原油市場多頭情緒仍存，做空需要謹慎。

　　資深OPEC觀察員、Black Gold Investors LLC對沖基金經理Gary Ross表示，由于中國旅游業(yè)的蓬勃發(fā)展和OPEC+的限制供應，油價仍有上行空間。Ross預計，Brent原油年底可能在90—100美元/桶區(qū)間交投。

　　能源技術公司Enverus的高級副總裁Al Salazar表示：“原油價格已經接近2022年的高交易價格水平，并且下半年不會有任何程度的供應量增長。Brent原油達到每桶100美元似乎輕而易舉。”

　　東海證券在報告中認為，繼續(xù)維持今年原油價格區(qū)間振蕩但均價中樞提升的預期。目前美聯(lián)儲加息背景下全球原油需求存不確定性，隨著夏季旅游旺季結束，航空燃油需求有所緩解，同時，伊朗、委內瑞拉存增產可能，預計油價上行空間有限?？紤]到全球上游資本開支不足、技術進步對于開采效率的邊際影響下降、油井老化等因素，預計油價將在中高位80—100美元/桶區(qū)間振蕩。

　　“目前市場交易重心仍集中在沙特額外減產延長至年底，四季度供應緊缺較為明確?！崩钤菩裾J為，市場風險在于高油價下遠期需求預期已有所下調，且非OPEC+供應國增產加速，對基本面形成負反饋，以本月最新的三大機構調整后的靜態(tài)平衡表來看，相較上月已將四季度全球需求下調28萬桶/日及非OPEC供應上調8萬桶/日，上周公布的美國產量預估繼續(xù)上調10萬桶/日至1290萬桶/日，貝克休斯數(shù)據(jù)亦顯示美國油氣活躍鉆機數(shù)連續(xù)兩周增加。目前，強現(xiàn)實、弱預期下，建議以關注月間正套機會為主。

　　董超表示，目前市場主要體現(xiàn)的是原油供需面偏緊的格局，后期主要變盤因素有三方面：一是沙特阿美IPO的情況。據(jù)悉沙特阿美希望在今年年底前進行一筆500億美元的融資，如果成功就會是史上最大一筆，在此之前沙特對油價都會有比較高的要求，之后則可能對油價預期管理有所放松。

　　二是伊朗的產量問題。隨著伊朗自身的不斷努力，其產量在最近5個月中增長了40萬桶/日，8月產量恢復至300萬桶/日，如果進一步增加將抵消沙特的減產努力。

　　三是委內瑞拉的生產情況。隨著油價的上漲，美國大概率放松對委內瑞拉的制裁，這將在短期內增加30萬桶/日以上的供應量。

　　金蕓立表示，后期行情主要關注四季度石油去庫兌現(xiàn)情況。風險點來自伊朗增產對于OPEC+自愿減產的抵消作用，以及全球需求修復不及預期。